任泽平：暂不必担忧通胀，首要任务是拼经济_百分点_环比_下降

2月CPI同比涨1.0％，前值涨2.1％；2月PPI同比降1.4％，前值降0.8％。

1 暂不必担忧通胀，首要任务是拼经济

当前猪周期的下行周期和经济复苏的上行周期叠加，2月CPI环比下降0.5％，PPI环比由1月下降0.4％转为持平，反映经济复苏态势持续，生产端恢复快于终端需求。但核心CPI仍低迷，同比0.6％，环比-0.2％，表明内需不足仍是主要矛盾，扩内需政策有待继续发力。

我们认为，物价暂时不会对政策造成掣肘，当务之急是扩内需，全力拼经济。原因如下：

一是，经济复苏、消费恢复是拉动CPI的主逻辑，但消费复苏的程度取决于就业、收入和消费信心，尤其是消费倾向较高的中低收入群体的消费能力。

二是，猪周期处于下行期，对CPI存在压制作用。

三是，财政加力提效，基建投资拉动PPI环比上行。房地产销售有回暖趋势，但房地产投资对PPI拉动作用仍需要观察。翘尾因素影响PPI同比改善需要到三季度。

四是，外需走弱、叠加美国暂时将维持高利率水平，输入性通胀概率小。2月CRB商品价格指数环比-1.3％。

五是，《政府工作报告》对2023年宏观经济总基调是全力拼经济和高质量发展。保持温和通胀，避免大起大落，有助于经济复苏的持续性。

2 2月物价形势呈现以下特点：

1）2月CPI环比由0.8％降为-0.5％；同比上涨1.0％，较上月回落1.1个百分点；主因春节错位，节后商品和服务需求环比回落，以及猪周期拖累。食品价格环比下降2.0％，其中，猪肉和鲜菜价格分别下降11.4％和4.4％，合计影响CPI下降约0.28个百分点，占CPI总降幅五成多。非食品环比下降0.2％，影响CPI下降约0.13个百分点。

2）2月猪价同比涨幅收窄、环比下降，猪周期处于下行期。2月猪价同比上涨3.9％，较上月下降7.9个百分点；环比下降11.4％，较上月降幅扩大0.6个百分点。能繁母猪存栏同比在2022年5月达到低点-8.1％后转向，2022年10月至今产能连续四个月正增长，2023年1月能繁母猪存栏同比1.8％。产能有所恢复，猪价或将持续走低。

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3）2月PPI环比持平，较上月增加0.4个百分点，主因工业生产逐步恢复。基建、市政、房建等开复工率超去年同期，强预期推动主要工业品价格上升，石油煤炭加工、黑色和有色金属冶炼环比上涨。煤炭开采、计算机通信电子环比下降。

3CPI环比由涨转降，核心CPI下降

CPI同比涨幅均回落，环比由涨转跌。2月CPI同比上涨1.0％，涨幅较上月回落1.1个百分点；环比下降0.5％，较上月下降1.3个百分点。在2月份CPI1.0％的同比涨幅中，去年价格变动的翘尾影响约为0.7个百分点，新涨价影响约为0.3个百分点。扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨0.6％，较上月下降0.4个百分点；核心CPI环比下降0.4％，较上月下降0.6个百分点。

食品项价格环比由涨转跌。

食品价格环比下降2.0％，较上月下降4.8个百分点，影响CPI下降约0.38个百分点；同比上涨2.6％，较上月回落3.6个百分点，影响CPI上涨约0.48个百分点。本月食品项价格变动结构主要受猪价和鲜菜价格下降影响，共影响CPI下降约0.28个百分点：

一是猪价环比降幅扩大，主导食品项价格下行。猪价下降受节后消费需求回落、猪周期下行周期、前期压栏惜售以及二次育肥供给的增加等因素影响。2月猪价环比下降11.4％，较上月下降0.6个百分点，影响CPI下降约0.17个百分点。猪价同比上涨3.9％，较上月下降7.9个百分点。

二是菜果等鲜活食品价格下降，主因节后需求回落，天气回暖、菜果等供应充足。从环比看，2月鲜菜、鲜果、蛋类、水产品环比分别下降4.4％、1.2％、3.6％和1.5％，分别较上月下降24.0、10.4、1.5和7.0个百分点，分别影响CPI下降约0.11、0.03、0.03和0.03个百分点。从同比看，2月鲜菜、鲜果、蛋类和水产品同比分别为-3.8％、8.5％、7.8％和-1.5％，分别较上月下降10.5、4.6、0.6和6.3个百分点，鲜果、蛋类和水产品分别影响CPI上涨约0.18、0.05和0.03个百分点。

非食品环比下降0.2％，较上月下降0.5个百分点，影响CPI上涨约0.13个百分点，主因春节后服务需求回落。八大类中，2月衣着、交通通信、教育文化娱乐、其他用品及服务环比下降-0.1％、-0.5％、-0.8％、-0.3％，分别较上月变化0.4、-0.7、-2.1、-1.4个百分点；居住、医疗保健和生活用品及服务价格环比分别为0.1％、0.2％和0.0％，分别较上月0.1、-0.1和0.0个百分点。多数服务型价格呈现季节性回落。飞机票、交通工具租赁费和旅游价格分别下降12.0％、9.5％和6.5％；2月家庭服务、邮递服务和旅游环比下降-1.7％、-0.3％和-6.5％，分别较上月下降4.1、0.4和15.8个百分点。

4 猪周期：产能逐步恢复，猪价回落

2月猪价同比涨幅收窄、环比下降。2月猪价同比上涨3.9％，较上月下降7.9个百分点；环比下降11.4％，较上月降幅扩大0.6个百分点。

我们判断，当前已进入猪周期的下行期。

一是，产能逐步恢复。能繁母猪存栏同比反映生猪产能，根据猪周期的时间规律，产能传导至猪价需10个月左右，考虑到库存变化情况，能繁母猪存栏领先猪肉价格的时间或缩短。2022年5月产能筑底回升，10月同步回正，猪价或将持续走低。2022年10月，能繁母猪栏量同比0.7％，2023年1月能繁母猪存栏同比1.8％。

二是，个别大企业生猪销售数量与销售收入下降。2023年1月新希望销售生猪129.1万头，同比下降0.1％，环比下降17.6％；生猪销售收入同比上涨25.2％，环比下降28.7％。2023年2月温氏股份毛猪价格环比下降0.7％。

三是，当前猪粮比处于低位。2月27日-3月3日当周，全国平均猪粮比价为5.43∶1，进入过度下跌二级预警区间，发改委或将实施临时收储，以有效改善市场预期。

5 PPI环比由降转为持平，同比持续下降

2月PPI环比由跌转为持平，主因工业企业生产逐步恢复，可与PMI生产指数项印证；PPI同比持续为负，主因去年高基数。2月PPI环比持平，较上月增加0.4个百分点；PPI同比下降1.4％，降幅较上月扩大0.6个百分点。2月生产指数56.7％，比1月大幅上升6.9个百分点，反映生产加快恢复。

从结构上，生产资料与生活资料分化，生产逐步恢复但终端需求仍有待提振。从工业生产者出厂价格看，2月生产资料价格环比上升，生活资料价格环比下降。2月生产资料价格环比上升0.1％，影响PPI上涨约0.06个百分点；生活资料价格环比下降0.3％，影响PPI下降约0.08个百分点。从分项看，采掘业、原材料和加工工业价格环比-0.3％、0.7％和-0.1％，分别较上月变动0.7、1.4和0.3个百分点；食品、衣着、一般日用品和耐用消费品价格环比分别为-0.1％、-0.3％、-0.3％和-0.5％，分别较上月变动0.4、0.0、-0.3和-0.3个百分点。

从产业链看，经济处于复苏通道，强预期推动国内主要工业品价格上升，黑色金属、有色金属和石油产业链上中游价格上涨，为上中游企业盈利打开空间，但产业链下游需求有待提振。2月南华工业品指数环比上升0.7％。

1）建筑业高景气，基建、市政、房建等开复工率逐步恢复推动黑色金属、有色金属上中游上涨，可与建筑业PMI，相关大宗商品指数相印证。2月建筑业商务活动指数为60.2％，维持高景气；据百年建筑网第四轮（2月15日到21日）调研数据显示，基建、房建和市政项目开复工率已超过八成。2月中国大宗商品价格指数的钢铁和有色金属环比上升1.5％和1.9％。具体而言，从黑色金属产业链看，黑色金属矿采选业、黑色金属冶炼及压延加工业环比分别为3.9％和1.7％，分别较上月上升0.5和0.2个百分点；从有色金属产业链看，有色金属矿采选业、有色金属冶炼及压延加工业环比分别为2.1％和1.0％，分别较上月上升1.4和1.0个百分点。

2）煤炭生产稳定叠加气温回暖，煤炭相关产业链价格下降。煤炭开采和洗选业环比-2.2％，较上月下降1.7个百分点。

3）经济复苏良好预期推动石油产业链上中游价格上涨。2月中国化工产品价格指数（CCPI）环比上升0.9％；2月石油和天然气开采业，石油、煤炭及其他燃料加工业，化学纤维制造业环比分别为1.7％、0.6％和1.4％，分别较上月上涨7.2、3.8和1.5个百分点。

下游通用设备制造业、医药制造、汽车制造业、纺织业、农副食品加工业、食品制造业环比分别下降0.2％、0.1％、0.1％、0.3％、0.3％和0.4％，扩内需紧迫度上升。

从购进价格看，黑色金属材料和有色金属材料类价格上涨，其余原材料价格均环比下降。2月黑色金属材料，有色金属材料购进价格环比分别为1.2％和0.9％，分别较上月变动0.5和0.5个百分点；燃料动力类、化工原料类、木材及纸浆类、建筑材料类、农副产品类和纺织原料类环比购进价格分别为-0.5％、-0.4％、-0.7％、-1.0％、-1.0％、-0.3％和0.0％，分别较上月变动0.8、0.8、-0.3、-0.3、0.0、1.3和0.3个百分点。

来源：券商研报精选