天风证券股份有限公司孙谦,宗艳近期对老板电器进行研究并发布了研究报告《份额持续扩张，一季度稳健开局》，本报告对老板电器给出买入评级，当前股价为26.41元。
老板电器(002508)
事件：公司发布22年年报及23年一季报，22年公司实现营业收入102.7亿元，同比+1.22%；归母净利润15.7亿元，同比+18.07%；扣非归母净利润14.8亿元，同比+15.84%。其中，22Q4公司实现营业收入30.3亿元，同比-1.38%；归母净利润3.4亿元，同比+3252.61%；扣非归母净利润3.5亿元，同比+2553.10%。23Q1公司实现营业收入21.8亿元，同比+4.37%；归母净利润3.9亿元，同比+5.72%；扣非归母净利润3.4亿元，同比+1.76%。利润分配方面，拟向全体股东每10股派发现金红利5元（含税），合计分配4.7亿元，占公司22年归母净利润的30%。
全年营收逆势增长，新品类延续高增。22年地产行业下行拖累厨电市场整体需求，据奥维推总数据厨大电零售额规模同比-9.6%，但公司营收端逆势增长1.2%，品牌份额实现进一步扩张。1）分品类看，公司22年油烟机收入YoY-1%/占比47%，燃气灶YoY+1%/占比24%，一体机YoY+14%/占比7%，洗碗机YoY+32%/占比6%，集成灶YoY+18%/占比4%。2）分渠道看，公司22年代销YoY-20%/占比24%，经销YoY-21%/占比3%，直营YoY+16%/占比53%，工程渠道YoY+4%/占比20%。
受益成本下行毛利优化，业绩企稳修复。公司22Q4/23Q1毛利率为48.5%/54.8%，同比+4.7/+2.2pcts，我们预计主要受益于大宗价格同比下行、新品迭代带动毛利优化。费用端，公司22Q4销售/管理/研发/财务费用率分别为23.0%/4.5%/4.3%/-1.1%，分别同比+9.6/+0.5/-0.1/-0.3pct；23Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为30.9%/4.2%/3.1%/-1.6%，分别同比+1.9/+0.2/-0.1/-0.1pct。此外，22年公司应收款项单项计提坏账准备合计2.6亿元，对当期业绩造成冲击，剔除坏账计提影响后公司22年业绩约18亿元。23Q1归母净利率同比+0.2pct至17.9%，实现企稳回升。
公司发布23年股票期权激励计划(草案)，拟授予期权552万份，占当前公司总股本9.5亿股的0.58%，行权价22.51元/份（4/25收盘价26.93元），业绩考核目标为以22年收入为基数，23-25年收入CAGR达10%(目标值)、5%(触发值)。目标值对应23-25年收入113/124/137亿元；触发值对应23-25年收入108/113/119亿元。
投资建议：公司传统烟灶龙头地位稳固，渠道与品牌力优势显著，成长性品类洗碗机持续渗透+集成灶积极布局，中长来期看成长动能较为充足。我们看好公司优质出众的经营能力和稳健清晰的成长路径。预计公司23-25年归母净利润20.2/23.0/25.8亿元（23-24年前值22.4/25.6亿元，下调预期主要系考虑到集成灶、洗碗机等新品及大厨、名气品牌推广投入，对销售费用率有所上调），对应PE12.4x/10.9x/9.7x，维持“买入”评级。
风险提示：产品销售不及预期；渠道网点开拓不及预期；原材料价格上涨的风险；房地产市场波动的风险；市场竞争加剧的风险。
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中金公司韦一飞研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为76.47%，其预测2023年度归属净利润为盈利20.1亿，根据现价换算的预测PE为12.46。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有15家机构给出评级，买入评级11家，增持评级4家；过去90天内机构目标均价为32.96。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，老板电器（002508）行业内竞争力的护城河良好，盈利能力良好，营收成长性一般。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：应收账款/利润率、应收账款/利润率近3年增幅。该股好公司指标3星，好价格指标4星，综合指标3.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）
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