来源：德邦证券
投资要点
·核心观点：我们选择2019-2023年31省4年的124份政府预算报告（2020除外），来研究近几年地方财政和债务形势的变化，主要结论如下：
·2019-2023年，各地区对财政形势的判断有何变化？
（1）收入端：①对经济和财政形势的判断更加谨慎②疫情对财政收入的拖累，呈“倒U型”③对房地产市场下行带来的财政影响重视不够。
（2）支出端：地方政府支出责任明显扩大。一方面体现为支出项目增加，增加了疫情防控支出和省级“三保”兜底责任。二是原有项目的支出强度增加，2019-2022年，刚性民生支出在财政支出中的占比从34％提高到37.8％。
（3）形势判断：“紧平衡”贯穿疫情前后。2016年以来，一般公共预算支出的增速长期高于收入增速。
·地方财政收支：2022压力加大，依赖于中央转移支付
（1）2022年只有资源型省份的财政自给率在提高，其他省份均在降低，受疫情冲击较大的东北、东部沿海地区财政自给率降幅最大，上海、吉林两省市分别降低11.2、9.9个点。
（2）由于财政自给压力加大，2022年地方财政对中央转移支付的依赖度（转移支付/地方本级一般公共预算收入）达到90.1％，为历史最高水平。
（3）地方财政收入质量下降，在疫情冲击和大规模减税降费的影响下，全国税收收入占比降至81.8％，接近历史最低区间。
（4）土地出让收入的下降也减少了地方财政可用财力，但由于土地出让收入的8成左右为成本性支出，不宜过于高估其影响，去年土地出让收入减少2万亿带来的可用财力减少幅度相当于一般预算收入的3.7％。
·各地怎么判断2023年财政形势？
（1）收入端：①两点利好：一是经济恢复，带动财政收入回升。二是2023年将迎来增值税回补效应，叠加2022低基数，税收收入增速将更为显著。②四个担忧：一是经济恢复基础不稳固。二是中央可能在2023年继续推行部分减税降费政策，给当年财政收入增长带来压力。三是房地产市场的不确定性较大。四是盘活存量资产空间变小，拖累非税收入。
（2）支出端，四个方面的压力较大：一是债务还本付息支出，二是基层“三保”支出和对下转移支付，三是保障和改善民生等刚性支出，四是承担经济建设任务的项目支出。
·地方政府债务形势：
（1）地方政府名义杠杆率（即负债率）2022年为29％，较上年提高2.5个点。分地区来看，青海、贵州超过60％警戒线，天津、辽宁、海南、甘肃四个省市均达到50％以上，接近警戒线。
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（2）以地方政府综合财力衡量的债务率上升幅度更大。2022年地方政府债务率达到123.5％，较上年提高近20个点，上升幅度为历年以来最大，因为2022年地方政府综合财力出现了首次下降。
（3）2022年地方政府偿债率为13.7％，相比疫情前2019年已经接近翻倍。不考虑转移收入情况下，青海、吉林、云南、辽宁、黑龙江等五省偿债率超过50％，且大多增长较快。
（4）2022年，地方政府专项债利息负担率较高（6.0％），部分地区出现跃升，天津等7个省级地区的专项债利息负担率超过10％的警戒线。
（5）土地出让收入下降，导致专项债利息负担率上升过快，会加剧财政重整风险。未来随着房地产市场进入存量时代，土地出让收入将带动地方政府性基金支出增速放缓，专项债利息负担率的上升速度会加快，市县的财政重整风险加大。同时，这也意味着专项债规模扩张将受到约束，不可能再现2019-2020年的跳升。
·从预算报告看各地如何应对财政风险：化解隐债和基层“三保”，详见正文。
·风险提示：2023经济恢复不及预期，加大财政压力；部分市县地方债务和“三保”风险压力加大；参考海外经验，疫情可能有反弹风险，将对经济和财政形势带来不确定性。
目 录
1.地方财政形势变迁
1.1.2019-2023：各地区对财政形势的判断如何变化？
1.2.当前地方财政收支形势
1.2.1.2022地方财政收支压力大，依赖于中央转移支付
1.2.2.各地怎么判断2023财政形势？
2.地方财政风险
2.1.地方政府债务形势
2.2.从预算报告看各地区如何应对财政风险
2.2.1.隐性债务：遏制增量、化解存量
2.2.2.三保：县级为主、市级帮扶、省级兜底、中央激励
3.风险提示
正 文
近期，地方债务问题成为市场关注的焦点。债务背后是地方政府财政支出责任扩大、事权与财权不匹配等原因，对此，我们选择2019-2023年的所有124份省级政府预算报告，来研究近几年地方财政和债务形势的变化（由于2020年各地区预算报告未能反映疫情影响，暂不纳入）。
1.地方财政形势变迁
1.1. 2019-2023：各地区对财政形势的判断如何变化？
每年年初地方两会后，各地区会陆续发布预算报告，报告中会对当年财政形势做出判断。2019-2023年的预算报告，涵盖了疫情前后财政形势的变化。
收入端有何变化？疫情压力减小，各地对财政收入的判断仍谨慎，但对房地产下行的影响重视不足。2019-2023年，各地对财政收入的形势判断有三条主要变化。一是对经济和财政形势的判断更加谨慎，2019年是“经济下行压力加大”，2021-2023年由于疫情影响，表述都变为“经济恢复基础仍不稳固”。基于经济恢复不稳固的考虑，今年各地对财政收入的判断仍较谨慎。二是疫情对财政收入的拖累，呈“倒U型”。在过去两年各省均会列出疫情带来短收，但今年只有重庆、甘肃、青海、新疆等四个省份仍提及疫情影响。三是对房地产市场下行带来的财政影响重视不够。今年只有2个地区提及了房地产市场的不确定性对财政收入的影响（陕西、新疆），2022年为3个（北京、吉林、青海），2021年为1个（海南），2019年为5个（北京、浙江、广西、海南、陕西），但2019年大多是风险提示。
财政支出方面，地方政府支出责任明显扩大。财政支出责任的扩大体现在两个方面，一是支出项目增加，二是原有项目的支出强度增加。支出项目方面，相比疫情前的2019年，过去几年各地区在判断财政支出形势时，新提及两项支出，一是疫情防控支出，二是基层财政“三保”支出（保基本民生、保工资、保运转），需要注意的是2022年疫情防控相关支出被纳入“三保”支出。
疫情防控至少增加了2％的直接财政支出。有14个省级地区披露了2022年疫情防控支出规模，如广东711亿、北京近300亿，分别占全省（市）一般预算支出的3.8％、4.2％，14各省防疫平均占比为2.3％。但是2023年开始，疫情防控支出可能逐渐减少，直到疫情结束后退出，能极大缓解财政压力。
“三保”方面，我们分别统计了“三保”和“基层”这两个关键词，在历年各地预算报告“财政形势判断”这里出现的频次。整体趋势是出现频次逐年增加，2019年“三保”和“基层”分别出现了3次、2次，2023年增加至10次、7次，表明基层“三保”压力逐年加大。
从原有项目的支出责任来看，许多刚性支出强度易上难下。养老等民生保障标准只增不降，刚性支出逐年增长。我们统计了教育、社保就业、卫生健康三方面民生支出在全国财政支出和地方财政支出的占比。2019-2022年，三项民生支出在全国财政支出中的占比从34％提高到37.8％，2019-2021年在地方财政支出占比从38.1％提高到42.8％。
基于上述收支形势，各地区预算报告近些年来对财政形势的判断都是“紧平衡”。从数据来看，2016年以来，几乎各年份一般公共预算支出的增速都高于收入增速（除2021年外），2022年地方本级财政收入增速为-2.1％，支出增速6.4％，二者差距达到历年最大。未来，随着宏观经济增速换挡和刚性支出持续增长，财政“紧平衡”将成为常态。
1.2. 当前地方财政收支形势
1.2.1.2022地方财政收支压力大，依赖于中央转移支付
地方财政自给率继续下降。我国地方财政自给率并不高（地方本级一般公共预算收入/地方一般公共预算支出），并且呈现下降趋势，2019年为49.6％，自2014年的高点降低了9.1个点。2022年为48.4％，略高于2020年的47.6％，但由于土地出让金减少带来的政府性基金收入大幅下降，地方财政的实际收支压力会比2020年更大。
只有资源型省份的财政自给率在提高，受疫情冲击的东北、东部沿海地区降幅最大。分地区来看，山西、内蒙古、陕西、新疆四个资源型省份的财政自给率较2021年提高3个百分点左右，主要由于2022年大宗商品价格维持相对高位。东北和东部沿海地区的财政自给率降幅高于其他地区，其中受疫情冲击较大的上海、吉林两省市降幅最大，分别为11.2％、9.9％。
由于财政自给压力加大，地方财政对中央转移支付的依赖度达到历史最高。2022年年初，中央对地方转移支付预算为9.8万亿，同比增长19.3％，增速是2011年以来最高。并且，地方财政对中央转移支付的依赖度（转移支付/地方本级一般公共预算收入）达到90.1％，也是历史最高水平。
财政收入质量下降，税收收入占比降至接近历史最低区间。由于税收收入相对稳定、可持续，一般用税收收入占比衡量公共财政收入的质量。税收收入占比较高的地区，往往财政自给率也较高（图7）。去年进行了大规模减税降费，全国退减缓免税费超4万亿元，其中增值税留抵退税款达到2.4万亿元。在此影响下，全国税收收入占比降至81.8％，接近历史最低区间。
另外，土地出让收入的下降也减少了地方财政可用财力。2022年地方土地出让收入6.7万亿，较上年减少约2万亿，降幅23.2％。其中，只有上海和海南实现增长，东北三省、天津、云南、甘肃降幅均超过50％。土地出让收入的下降无疑减少了地方政府可用财力，但也不宜过于高估其影响。我们在此前报告《还需要警惕哪些房地产风险？》中曾指出，扣除成本性支出后，可用财力大约占土地出让收入的20％。去年土地出让收入减少2万亿，相当于地方本级一般预算收入的18.4％，但带来的可用财力减少幅度只有一般预算收入的3.7％。
1.2.2.各地怎么判断2023财政形势？
2022年财政形势无疑是最严峻的年份之一，那么各地区如何看待2023年的财政收支形势？
财政收入端，各地预算报告普遍提及两点利好因素。一是疫情防控优化后，经济逐步恢复，带动财政收入回升。二是大规模留抵退税政策结束后，2023年将迎来增值税回补效应，叠加2022低基数，税收收入增速将更为显著。
各地区对财政收入的担忧主要有四个方面。一是在三重压力之下，经济恢复基础不稳固。二是中央可能在2023年继续推行部分减税降费政策，会给当年财政收入增长带来一定压力。三是房地产市场的不确定性较大，拖累土地出让收入和房地产相关税收收入。四是盘活存量资产空间变小，拖累非税收入，如广东省在预算报告中指出预计2023年“非税收入下降21.7％，主要是上年盘活政府资源资产等一次性收入抬高基数”。
支出端，各地区普遍认为有四个方面的支出压力较大。一是债务还本付息支出，二是基层“三保”支出和对下转移支付，三是保障和改善民生等刚性支出，四是承担经济建设任务的项目支出。青海省预算报告关于财政支出形势的表述比较具有代表性：“从支出保障看，在财力增长有限情况下，‘三保’支出和刚性支出有增无减，财政面临多项增支叠加的压力。政策性增支。规范机关事业单位工资津贴补贴政策实施后配套的社保缴费将明显增长，国家统一提高基本养老金，以及城乡居民基本医疗保险财政补助标准，都需财政予以保障。疫情性增支。疫情防控必要支出纳入‘三保’支出范围，作为刚性支出优先予以保障。债务性增支。全省法定债务余额逐年攀升，相应还本付息逐年增加，加上如期完成既定的隐性债务化解任务都需安排大量财政资金。项目性增支。稳住经济发展需要保持必要的财政支出强度，打造‘高地’、建设‘四地’项目资金需求旺盛，生态保护、公共服务、区域协调发展等方面还有许多短板需要财政弥补，财政收支矛盾日益突出。”
2.地方财政风险
2.1.地方政府债务形势
2022年，随着经济增速放缓，地方政府债务压力进一步加大。地方政府名义杠杆率并不高，2022年为29％，较上年提高2.5个点。杠杆率的提高来自债务规模的扩张，2022年使用5000多亿限额以下专项债结存空间后，累计发行项目建设专项债超4万亿，远高于前两年；另一方面，经济增速的放缓，也从分母端推升了杠杆率，2022年名义GDP增速仅为5.3％，远低于上年13.4％的增速。
分地区来看，接近60％警戒线的省份在增多。国际上通常把政府负债率突破60％作为警戒线，目前我国31个省市自治区中，青海、贵州超过该警戒线，分别达到84.3％、61.9％，而天津、辽宁、海南、甘肃四个省市均达到50％以上，接近警戒线。而疫情前2019年，还只有青海突破60％，贵州接近60％，其余29个地区均在50％之下。
以地方政府综合财力衡量的债务率上升幅度更大。综合财力=一般公共预算收入+转移性收入+政府性基金收入+国有资本经营收入，债务率=地方政府债务余额/综合财力，因而债务率更能反映地方政府偿债能力。2022年地方政府债务率达到123.5％，较上年提高近20个点，上升幅度为历年以来最大。债务率的大幅上升是因为2022年地方政府综合财力出现了首次下降，较上年减少7400亿（转移支付暂以9.8万亿预算为准），其中，地方政府性基金收入大幅减少2.1万亿。
除了存量债务余额之外，也可从还本付息角度考察地方财政的偿债压力。
偿债率代表地方债还本付息支出占用的地方政府财力，2022年较2019年已经接近翻倍。偿债率=地方债还本付息支出/地方综合财力，2022年这一比例为13.7％，相比疫情前2019年的7.6％，已经接近翻倍。
由于各地2022年获得的转移性收入尚未完全披露，我们用“地方债还本付息支出/地方本级第一二本账收入和”来计算偿债率。静态来看，青海、吉林、云南、辽宁、黑龙江等五省的还本付息支出占财力的比例超过50％，说明其负债与财政汲取能力不匹配，财政汲取能力较强的东部沿海地区，该比例位于全国最低一档。动态来看，2022年该比例增长最快的是吉林、青海、云南，吉林从26.2％→70.1％，青海50％→80.1％，云南38.6％→66.3％。共同原因是这三省在政府性基金收入大幅减少的同时，债务还本额大幅增长，如吉林在2021-2022年，地方政府性基金收入从938.4亿元→365.7亿元，下降61％，地方债还本金额从353.6亿元→618.4亿元，增长75％。
但目前各地主要通过发行再融资债券偿还本金，短期内付息比还本带来的财政压力更大。如2022年，地方政府债券到期偿还本金27758亿元，其中发行再融资债券偿还本金23910亿元、安排财政资金等偿还本金3848亿元，支付利息11211亿元。
我们进一步考察各省的债务利息负担率，发现专项债利息负担率远高于一般债。分别用“一般债付息金额/一般公共预算支出”、“专项债付息规模/政府性基金支出”衡量一般债和专项债的利息负担率。2022年，地方政府一般债利息负担率为2.2％，较上年提高0.1个点；专项债利息负担率为6.0％，较上年提高1.7个点。
2022年，我国有7个省级地区的专项债利息负担率超过10％的警戒线，分别是天津18.4％、黑龙江14.6％、内蒙古13.9％、宁夏13.5％、辽宁11.8％、青海11.4％、云南10.6％。其中，由于土地出让收入下降带动政府性基金支出下降，部分地区的专项债利息负担率在2022年出现跃升，如天津从10％→18.4％，黑龙江8.3％→14.6％。
国办2016年11月印发的《关于印发地方政府性债务风险应急处置预案的通知（国办函〔2016〕88号）》指出“市县政府年度一般债务付息支出超过当年一般公共预算支出10％的，或者专项债务付息支出超过当年政府性基金预算支出10％的，债务管理领导小组或债务应急领导小组必须启动财政重整计划。”
土地出让收入下降，导致专项债利息负担率上升过快，会加剧财政重整风险。未来随着房地产市场进入存量时代，土地出让收入将带动地方政府性基金支出增速放缓，专项债利息负担率的上升速度会加快，市县的财政重整风险加大。同时，这也意味着专项债规模扩张将受到约束，不可能再现2019-2020年的跳升。
2.2.从预算报告看各地区如何应对财政风险
各地区在今年的预算报告中强调了化解地方财政风险的问题，我们重点梳理了隐性债务和基层“三保”这两类风险的政策表述。
2.2.1.隐性债务：遏制增量、化解存量
针对隐性债务，遏制增量、化解存量仍是2023年主要任务。《求是》杂志发表的总书记文章《当前经济工作的几个重大问题》专门提到地方政府隐性债务问题，“要压实省级政府防范化解隐性债务主体责任，加大存量隐性债务处置力度，优化债务期限结构，降低利息负担，稳步推进地方政府隐性债务和法定债务合并监管，坚决遏制增量、化解存量。”
多地强调完成化债任务。8个省级地区提出2022年已完成年度化债任务，包括北京、天津、江苏、河南、广东、陕西、甘肃、青海。此外，湖北、陕西、新疆等地均强调要完成2023年化债任务。
我们梳理了各地区预算报告中提到的，2022年化解隐债措施和成效，以及2023年进一步的化债政策，分别在表3和表4中列示。
2.2.2.三保：县级为主、市级帮扶、省级兜底、中央激励
“三保”历史最早可追溯到2010年。2010年9月21日财政部印发《关于建立和完善县级基本财力保障机制的意见》（财预〔2010〕443号），首次明确提出县级基本财力保障机制的目标是实现县乡“保工资、保运转、保民生”的“三保”表述。2013年末下发的《国务院办公厅转发财政部关于调整和完善县级基本财力保障机制意见的通知》（国办发〔2013〕112号），将部门文件提升至国家层级。
目前“三保”的正式表述和排序与十年前有所差别。2019年中央经济工作会议提出“支持基层保工资、保运转、保基本民生”，“三保”再次得到强调。2020年3月财政部发布《关于有效应对新冠肺炎疫情影响切实加强地方财政“三保”工作的通知》（财预〔2020〕12号）再次提到“支持基层政府保基本民生、保工资、保运转”的重要性。
疫情以来“三保”范围有所扩大，主体责任进一步明确为“分级负责制”。国办发〔2013〕112号文所确立的“三保”范围主要包括人员经费、公用经费、民生支出以及其他必要支出等类别，如表5，近年来又将疫苗接种、核酸检测、患者救治、防疫物资及必要生活物资保供等疫情防控必要支出纳入“三保”范围。对于“三保”主体责任进一步明确为“县级为主、市级帮扶、省级兜底、中央激励”的分级责任制，省级财政和地级市分别对建制县（含县级市）和市辖区负主要责任。
关于各地区2023年如何做好基层“三保”工作，我们梳理如表6。
3. 风险提示
（1）2023经济恢复不及预期，加大财政压力；
（2）部分市县地方债务和“三保”风险压力加大；
（3）参考海外经验，疫情可能有反弹风险，将对经济和财政形势带来不确定性。
来源：券商研报精选
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